央行逆回購“十連歇”與短期資金利率下行，均顯示短期流動性比較充裕。然而，個別跨年品種利率逆勢上漲表明跨年資金需求已開始顯現。市場對年底資金面仍不敢掉以輕心，一些機構則預計年底央行可能再次降準。12月流動性供求缺口總體不大，隱憂主要源于結構。既然大額財政支出，配合央行適時適量開展公開市場操作，基本可保障資金面平穩跨年，短期內降準必要性并不太大。考慮到春節等多因素帶來大量資金需求，下一次降準操作出現在明年一季度的可能性更大。

　　截至12月1日，央行已連續10個工作日未開展公開市場逆回購操作。按照逆周期操作邏輯，這恰恰說明短期流動性較為充裕。近期資金利率走勢也證明了這一點。3日，在銀行間市場上，最有代表性的7天期債券回購利率DR007跌破2.3%，比央行7天期逆回購利率低出逾20個基點。不僅是7天期，隔夜、14天和21天等月內到期品種利率都在下行，14天期利率甚至低于7天期利率。

　　年底通常是資金面偏緊的時候，眼下寬松資金面是否可持續？值得注意的是，在短期利率走低的同時，部分跨年利率逆勢走高。3日，1個月期回購利率DR1M上行20個基點至2.91%，跨年資金需求開始顯現。

　　從總量層面看，12月流動性供求缺口其實不大。按往年經驗，12月銀行流動性總量水平一般都會明顯增加，表現為超儲率會出現一次躍升，背后主要是年末財政庫款集中投放在起作用。12月，4735億元MLF到期、企業繳稅、政府債券發行繳款、法定存款準備金補繳、元旦節前居民取現，這些都或多或少會造成一定的流動性消耗，但年底財政大額支出往往會形成大量流動性供應，可在總量層面確保流動性不出現明顯下降。

　　隱憂主要源于結構。一是監管考核等因素的存在，從供求兩方面都會對流動性施加影響，帶來時點性波動風險；

　　二是12月到期同業存單較多，商業銀行滾動續發壓力大，或增加資金摩擦；三是金融供給側改革背景下，金融體系流動性分層，之前季末已多次出現流動性結構性緊張。近期有機構調查顯示，市場參與者對年末流動性分層的看法比三季度末時更謹慎。

　　流動性能否平穩跨年，關鍵取決于央行流動性操作。從9月降準到11月公開市場“降息”，貨幣政策偏向逆周期調節的態度依然清晰。鑒于此，應不必過于擔憂年底流動性風險。

　　在年底財政大力度支出之前，面對MLF到期、稅期、監管考核等帶來的流動性需求上升的情況，預計央行將綜合運用MLF、逆回購操作等手段滿足機構合理流動性需求。流動性分層的問題暫時難以得到有效解決，年底個別期限資金利率仍可能出現短時波動，但總體上實現平穩跨年是大概率事件。

　　既然年底有大額財政支出，配合央行適時適量開展公開市場操作，銀行體系可以實現平穩跨年，短期內再動用準備金率工具的必要性就不太大。進一步看，當前貨幣政策雖偏重穩增長，但穩定幣值、防范通脹預期擴散、結構性去杠桿等任務也需兼顧，同時還要平衡好當下與未來的關系，珍惜正常貨幣政策空間。

　　考慮到明年春節時間較以往靠前，節前現金需求量大，1月又是傳統稅收大月，年初還是信貸投放較為集中的時點，專項債額度提前下達則意味著明年初就將迎來較多地方債發行，種種因素預示著明年1月資金需求量會很大。屆時，央行適時降準，既可保障跨節資金面，又可助力年初信貸投放，同時還配合了地方債發行，有望一舉多得。由此來看，下次降準出現在明年一季度可能性較大。

　　（文章來源：中國證券報）